壹角度

國泰蝕本 管理層應問責( 2017/4/13)

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去年油價處於低水平,全年平均油價不過 40多美元一桶,經營環境對航空公司十分有利。國泰航空的表現卻極其不濟,竟然出現近 6億元虧損。最令人氣憤的是公司管理層出錯,卻找員工交數,未來三年要減省三成員工成本。

國泰的控股公司太古集團是筆者十大愛股之一, 2011年退休時大量吸納,約佔股票組合一成。筆者喜歡太古,除了因為公司在企業管治和社會責任方面做得較好外,亦因為英資的太古比較低調,不像一些華資財團,財大氣粗,以為有錢有權便不可一世。 2011及 2012年,太古透過出售又一城商場及分拆太古地產,股價表現不俗,派息長期維持在 4至 5%水平。
至於國泰,筆者並沒有長期持有,購入與否主要視乎油價走向。油價向下,便值得購入;油價高企,便不宜持有。 2014年 6月,國際油價開始從高位大幅回落,由每桶超過 100美元,下跌至年底約 60美元。當時筆者翻閱國泰年報後,便決定在 16元水平吸納。
從國泰 2013年年報可見,公司的政策是透過對沖某個百分比的預計耗油量,來減低所承受的油價風險。 2014年的對沖比率約 26%, 2015年約 17%, 2016年約 8%。故此筆者估計,國泰最多只會為每年耗油量做 30%對沖,油價大幅下滑,國泰很大機會像 2010年一樣,出現過百億元利潤,到時股價肯定「飛升」。
2015年 4月港股大時代,國泰股價升穿 20元,筆者先行沽出部分股份獲利。之後當股價回落至 16元水平,而油價依然處於低位,便再吸納。後來從國泰的中期及全年年報,得悉公司突然增加對沖比率,由過往低於 30%,急增至超過 60%,便知道大事不妙,在 13元左右斬倉,沽清手上國泰股份。今次投資國泰損手,明顯錯在國泰管理層,不是投資者,更不是公司員工。

國泰的財務狀況其實很易理解,公司每年營業總額約 1,000億元,油價在 100美元一桶時,燃油開支約 400億元。若然做 25%(即 100億元)對沖,鎖定油價在 100美元,即使油價大跌一半,由 100美元跌至 50美元,對沖的損失約 50億元,但其餘 75%未對沖的燃油費便可節省一半,由 300億元跌至 150億元,整體燃油開支跌至大約 250億元( 100億元加 150億元),利潤肯定超過 100億元。可是國泰管理層竟然把對沖變作賭博,當油價下滑時不斷加注,最終做了六成多對沖,平均價要 90美元,令公司過去兩年每年對沖虧損 85億元。
國泰錄得虧損,不單只因為對沖損手,更嚴重的是營業總額由 1,023億急挫至 928億元,流失近百億元生意(包括筆者的生意)。公司管理層解釋是因為競爭加劇,內地經濟增長率下跌及訪港旅客人次減少。然而,國泰持有近 20%的內地航空公司國航,去年的營業額卻上升,溢利高達 68億元。國泰管理層可能習慣安逸,故此當面對市場競爭時,表現就連國企也不如。管理層要削減三成員工開支(即 60億元),遠遠不能填補 85億元的對沖虧損,以及近百億元的營業額損失。
太古集團去年業績大倒退,基本盈利按年跌近七成至 30億元,除了國泰蝕本外,海洋服務部門錄得 30億元巨額虧損,太古地產的基本盈利只升 1%,「海陸空」三方面都不濟。太古若不搞清楚問責對象,繼續支付高層巨額薪酬,肯定令小股東反感,見盈利及派息大幅倒退而沽貨離場。



林本利 曾任教於理工大學,現為專欄作家及教育中心校監( http://www.livingword.edu.hk 
作者網誌- http://lampunlee.blogspot.com 

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