第壹流

見光死

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財經傳媒不時用上「見光死」這字眼,意思大都是關於公司宣布的業績,達不到投資者的期望。未見到業績之前,公司憑未經證實傳聞炒作,可能係威係勢,但當期望變為事實,混濁變為光明。見光死現象應該屬於正面,起碼投資者重視業績。

業績可分為兩部分:盈利(或虧損)和未能即時量化的業務狀況。盈利是一個數字,投資者對業績感失望,通常是關於這個數字。投資者專注分析一個數字,有其好處,因為所有人都看得明白;令投資者混淆,通常是數字背後的故事。分析盈利另一個好處是,盈利很大程度上已經吸取( capture)了公司營運情況,包括好消息和壞消息。即是說,公司未能即時量化的狀況,其實或多或少已經反映在盈利的計算。使用一個所有投資者皆同意和明白的數字,沒有比盈利更好。
很多公司,特別是投資者熱捧的公司,不同意盈利是最能反映公司狀況的一個數字。這些投資者愛股,大都是消息股,受熱捧基礎是消息,而不是盈利。千禧年科網狂潮,科網股創造一些比盈利更重要的數字,例如眼球數目。又例如近期熱炒的殼股,最重要數字是公司的市值,愈細愈好,故事大綱是殼價比市值更吸引,因此股價上升空間大。消息股共通點是盈利不能反映公司實質狀況,熱炒焦點是盈利以外一些數字。
避開盈利的好處是,無從比較,沒客觀標準。以眼球為例,數字由管理層提供,我未聽過核數師願意審核,或為眼球數字提供獨立意見。甲公司計算眼球的方法,跟乙公司可能不同,投資者需要信任管理層。不談盈利,轉談故事,計算公司估值變為衡量故事好聽程度。某公司市值低,加上有一個關於大股東在什麼情況下願意出售股權的故事,可以引人入勝。一個無法客觀分析的故事,是消息股的靈魂。
吃不到的葡萄一定是酸的,我不懂分析眼球和殼價,因此,這些故事信不過,我堅持相信盈利——一個數字的盈利。當然,單看盈利還不夠全面,以盈利來分析公司狀況,存在三個問題。第一、盈利不能吸取公司全面狀況。這一點我也同意,盈利不完美,甚多缺失,但在一個不完美投資世界,盈利可能是最佳選擇。至少,盈利是客觀的,所有投資者也能明白,很多時投資者以為盈利忽略的東西,其實不少資料已反映在其中。例如公司投資大量金錢在長線項目,牽涉利息或折舊上升,影響短期盈利,投資者稍為深入看賬目,其實可看到,可在盈利分析上作調整。
第二、盈利忽略公司發展周期。以前我不接受這批評,理由跟剛才解釋一樣,盈利在眾多標準中,最能反映公司狀況,直至近年我開始改變看法,盈利的確不能顧及新一代科網股的營運模式。新一代科網股在泡沫後絕境誕生,生命力甚強,它們開業初期,不要說盈利,連收入也欠奉。然而,這些公司能夠一步步走出一條路,盈利由無至有,令人佩服。 Google便是例子,開業初期全無收入,但管理層信心爆棚,相信公司達到一定規模後,盈利自然來。新一代科網股看準市場需要,管理層充滿自信,只要成功執行策略,短期內不擔心盈利欠奉。以前我不信,現在我信,但難度是,揀中眾多科網股中誰能跑出。我自問欠缺這能力,所以在找到這能力前,我仍選擇相信盈利。
第三、公司管理層在盈利上跟投資者玩心理遊戲,投資者玩不贏管理層。管理層知道投資者重視盈利,自然有備而戰,事前做足功夫,務求投資者滿意。最常見做法是,管理層提供引導,調控管理市場期望,力求實際情況超越預期。武功最高強的管理層用力啱啱好,不多不少,業績剛剛超越預期,證明投資者眼光也很好,只是公司比投資者預期做得更好。
三個對盈利的批評中,我認為第三個最棘手。我曾站在欄杆的兩邊,能玩贏管理層的投資者,佔少數,這是一場不對等的遊戲。
蔡東豪 Tony Tsoi
現任上市公司精電國際行政總裁,他曾任職投資銀行,在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄,對投資及求知有無限渴求,習慣早上四時起床寫作找樂趣。 http://www.facebook.com/TONYTONGHOOTSOI

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