壹計就明

發債變出收益

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台灣地溝油風波,兩岸四地牽連甚廣,很多方面值得反思和改善。當中原材料含有地溝油,而變了製成品的豬油在檢測中,卻無發現有害物質超標。面對現今如此高超的技術,監管當局應怎樣應對呢?

擁有優化採購結構和成本能力?

上週五看一則新聞,標題是:「中石化銷售公司再添海爾、滙源等三夥伴」,心想中石化( 386)銷售什麼會與滙源( 1886)作夥伴?科技進步下,石油也可變果汁賣?實情是身為果汁商的滙源,會向中石化油站的便利店提供商品,並提供配送支持、協助優化採購結構和降低採購成本。對於提供商品,滙源應沒有問題,那提供其他「協助」呢?
過去五年,滙源的毛利率由 2009年的 36%,大幅下跌至 2011年的 25%,雖然去年回升至 31%,但今年中期業績又跌至 29%。毛利率波動的原因很多,包括滙源可能壓縮毛利促銷,也可能是採購結構和成本缺乏彈性,不能隨產品價格波動,令到毛利率收縮。
兩週前,滙源公布 2014年中期業績,對比去年同期,收入下跌 5%,毛利下跌 9%,期內盈利卻大跌超過八成,只剩 2千萬元人民幣,僅是收入的 1%。收入收縮下,行政開支卻大升五成至 2.4億元人民幣,是溢利大跌原因之一。滙源部分數據亦出現矛盾之處,已用原材料跟隨收入下跌 13%,水電和運輸費用卻不跌反升,增加 7%;去年,收入增加 13%和已用原材料增加 6%下,水電和運輸費用卻下跌 7%,滙源還要在多方面調節或改善。

虧變盈靠未變現收益

滙源能保持上半年微小盈利,不用虧損,收益表的 2.7億元人民幣的「可換股債券嵌入式衍生工具公平值變動產生的未變現收益」不可或缺。究竟這收益是什麼?
企業發行可換股債券,如換股權中有衍生工具特性,例如換股權價格可以調整,那換股權就是「可換股債券嵌入式衍生工具」,在資產表中是要獨立以公平值計量;公平值變動反映在收益表中,就成了「公平值變動產生的未變現收益」。
滙源有兩項可換股債券,新的一項因滙源急需資金,以超過兩成折讓,在今年 3月底發行給新加坡淡馬錫,本金 1.5億美元,公平值 1.9億美元。債券中的嵌入式衍生工具入賬淨值是 3億元人民幣,到了 6月底,公平值只剩 4,400萬元人民幣,大跌 85%, 2.6億元人民幣的變動就成了「未變現收益」。
嵌入式衍生工具公平值,與股價息息相關。建議發行可換股債券給淡馬錫前一天,滙源股價 6.12港元是近兩年最高收市價,可換股債券的初始換股價是 7港元,溢價 14%;到 6月底,股價下跌至 3.76港元,溢價變成 86%。上週五,滙源股價再跌至 3.24港元,淡馬錫持有的換股權可能已是「極價外」( deep-out-of-money)。滙源和財務顧問掌握時間的準確,淡馬錫或只可自嘆不如!
發債短短 3個月,滙源就從發債及股價下跌中產生收益,使到業績由虧變盈。股價大跌,嵌入式衍生工具公平值也大跌,反映在收益表中,造成一弔詭情況:滙源股價跌,滙源將有收益;反之,滙源股價升,滙源將有虧損。那麼,管理層是希望股價升?還是希望股價跌?
地溝油可變合格豬油,發債也可變出收益。今天,石油變不成果汁,但將來可能有這一天!

林智遠 Nelson Lam

執業資深會計師,會計專業發展基金主席,最愛與太太旅行,出名講 talk及撰寫大學會計書,其著作已被翻譯成不同語言。目標以淺易簡單的方法,使牛頭角順嫂也能看懂會計數字和陷阱。

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